Cos’è l’ANFA?

Ogni banca centrale detiene attività non connesse alla politica monetaria. Nell’area dell’euro la politica monetaria è definita a livello centrale dal Consiglio direttivo della BCE per tutti i paesi aderenti all’area. Quando fu fondata l’Unione economica e monetaria, i governi stabilirono nel Trattato che le competenze di politica monetaria sarebbero state trasferite a livello europeo. Oltre alla politica monetaria le BCN svolgono, allora come oggi, funzioni a livello nazionale. Questo principio è sancito all’articolo 14.4 dello Statuto del Sistema europeo di banche centrali (SEBC) e della BCE. 

In concreto, le BCN detengono attualmente attività non connesse alla politica monetaria o alle operazioni sui cambi dell’Eurosistema, come: 

• oro e riserve valutarie
• portafogli di investimento (ad esempio per i fondi pensione del personale)
• attività in contropartita dei depositi della clientela (ad esempio amministrazioni pubbliche o banche centrali estere)

Allo stesso tempo le BCN detengono anche passività non connesse alla politica monetaria, tra cui i depositi di amministrazioni pubbliche, banche centrali estere o istituzioni dell’UE. Le BCN possono svolgere queste funzioni a livello nazionale, purché non interferiscano con gli obiettivi e i compiti del SEBC, soprattutto nell’ambito della politica monetaria. Analogamente la BCE detiene un portafoglio a fronte dei fondi propri relativo al suo capitale e alle sue riserve contabili, nonché un portafoglio per il fondo pensione del personale.

Prima del loro ingresso nell’Eurosistema le BCN possedevano già questi portafogli di investimento, i cui ricavi confluiscono nei loro proventi finanziari. Quando fu istituita l’area dell’euro, si ritenne che questi portafogli avrebbero contribuito a soddisfare la domanda di liquidità del sistema bancario dell’area, quindi se ne sarebbe tenuto conto nel calibrare le operazioni di politica monetaria. Dalla prospettiva della politica monetaria non creava alcun problema che tali portafogli continuassero a essere gestiti dalle BCN, al di fuori delle operazioni di politica monetaria, e che potessero aumentare col tempo a un ritmo uguale, o inferiore, rispetto alla domanda di banconote e alle riserve obbligatorie del sistema bancario. Il Consiglio direttivo inoltre considerò che se i portafogli non connessi alla politica monetaria, al netto delle passività non inerenti alla politica monetaria, fossero cresciuti più rapidamente della domanda di liquidità per un periodo prolungato, avrebbero potuto mettere a rischio la politica monetaria. L’ANFA è stato stipulato per gestire e porre un limite a questa crescita.

Nel bilancio di una banca centrale vi sono posizioni non connesse direttamente alla politica monetaria sia dal lato dell’attivo sia dal lato del passivo. La differenza tra queste due categorie di posizioni dà luogo alle attività finanziarie nette o NFA. Il concetto viene illustrato di seguito prendendo ad esempio la situazione contabile settimanale dell’Eurosistema al 29 dicembre 2023, pubblicata sul sito Internet della BCE. Una definizione precisa è data nell’allegato I dell’ANFA.

Lo schema mostra che le NFA comprendono le voci 1-4, 5.6, 6, 7.2, 8 e 9 dell’attivo e le voci 2.5 e 3-12 del passivo. Sottraendo dalla somma di queste attività il totale delle passività indicate (ossia le voci incluse nei riquadri in giallo dello schema seguente) si ottengono le attività finanziarie nette dell’Eurosistema.

Al 29 dicembre 2023 le NFA dell’Eurosistema si attestavano a -28 miliardi di euro. Negli anni scorsi le NFA dell’Eurosistema hanno registrato una continua flessione, riconducibile in gran parte all’aumento del passivo del bilancio che ha più che compensato l’evoluzione positiva dell’attivo, come illustrato in precedenza. Questa tendenza si è invertita nel 2023, anno in cui le NFA dell’Eurosistema sono cresciute, soprattutto per effetto del notevole calo del passivo del bilancio. Il calo è dovuto principalmente alla riduzione dei depositi non connessi alla politica monetaria, a fronte di varie modifiche della loro remunerazione decise dal Consiglio direttivo negli ultimi anni, tra l’altro nel settembre 2022 e nel febbraio 2023.

Evoluzione delle NFA rispetto alle banconote e alle riserve obbligatorie (in miliardi di euro)

L’ANFA fissa l’importo massimo di NFA che possono detenere le BCN. Questo massimale è necessario affinché le variazioni della liquidità associata ai movimenti delle NFA delle BCN non interferiscano con l’efficace attuazione della politica monetaria. Prima della crisi finanziaria del 2007-2008 il modo più efficace di condurre la politica monetaria era far sì che le banche dovessero rifinanziarsi presso l’Eurosistema. L’attuazione della politica monetaria si fondava sul fabbisogno di liquidità nei confronti dell’Eurosistema, ossia un “deficit di liquidità”. L’ANFA ha protetto questo deficit di liquidità. Quando è scoppiata la crisi finanziaria si è dovuto fornire alle banche maggiore liquidità di quella effettivamente necessaria per soddisfare gli obblighi di riserva. Adesso, invece di operare in un contesto di deficit di liquidità, il sistema bancario si trova in presenza di un eccesso di liquidità. In questa situazione l’ANFA assicura che l’eccesso di liquidità non superi il livello ritenuto opportuno dal Consiglio direttivo per il suo orientamento di politica monetaria.

No, al contrario. L’ANFA fissa l’importo massimo delle NFA che una BCN può detenere affinché le variazioni delle sue attività e passività finanziarie non connesse alla politica monetaria non interferiscano con la politica monetaria dell’Eurosistema.

Il crescente valore complessivo delle banconote in circolazione e l’ammontare delle riserve obbligatorie che le banche devono detenere presso la banca centrale generano un fabbisogno di liquidità soddisfatto mediante le operazioni di politica monetaria dell’Eurosistema e le NFA delle BCN. Fissando il volume minimo delle operazioni di politica monetaria, si determina come parte residua il limite superiore delle NFA delle BCN.

Ogni voce dell’attivo nel bilancio di una banca centrale crea moneta di banca centrale o liquidità. Ogni voce del passivo assorbe invece liquidità. Portare al netto tutte le attività e le passività non connesse alla politica monetaria significa misurare la liquidità complessiva offerta attraverso le operazioni non inerenti alla politica monetaria di una banca centrale. Per un’efficace attuazione della politica monetaria occorre stabilire un tetto alla liquidità erogata attraverso le operazioni non connesse alla politica monetaria di una BCN. Di conseguenza, per controllare l’impatto delle operazioni delle BCN sulla posizione di liquidità si pone un limite alle attività finanziarie nette anziché lorde.

La calibrazione degli importi delle NFA assegnati alle BCN avviene almeno ogni tre anni; tuttavia si possano effettuare calibrazioni ad hoc su richiesta delle parti firmatarie dell’accordo. Per ogni calibrazione il Consiglio direttivo stabilisce i parametri di politica monetaria applicabili al fine di conseguire una sua più efficace attuazione. Decide il livello adeguato di liquidità dell’Eurosistema, fissa il coefficiente di riserva obbligatoria e determina l’entità dei portafogli di politica monetaria detenuti a titolo definitivo. Inoltre, il Consiglio direttivo tiene conto dell’andamento del volume di banconote in circolazione. La parte residua di questi fattori rappresenta il massimale delle NFA aggregate dell’Eurosistema.

Dopo avere fissato il massimale aggregato delle NFA, questo è ripartito in base alla quota di ogni BCN nel capitale della BCE, considerando anche la situazione storica di partenza di ciascuna BCN, al fine di determinare l’importo delle NFA assegnato alle BCN per l’anno successivo. Tale importo resta in vigore fino a tre anni. Se una BCN non intende utilizzare per intero l’importo assegnatole, l’ANFA prevede la possibilità di attribuire temporaneamente la parte residua ad altre BCN che volessero usufruire di un massimale più elevato. La parte inutilizzata sarà ridistribuita attraverso un meccanismo accentrato definito nell’ANFA. Con questa riallocazione si stabiliscono i massimali delle NFA delle BCN, che devono essere rispettati in media d’anno. 

Le deroghe possono influenzare la ripartizione dell’importo massimo delle NFA nell’Eurosistema, ma non incrementano il tetto delle consistenze delle NFA delle BCN dell’Eurosistema.

Le deroghe definiscono un ammontare minimo di NFA che ciascuna BCN può detenere. In altre parole, ogni BCN ha titolo a detenere una certa percentuale dell’importo massimo delle NFA dell’Eurosistema, in base alla sua quota nel capitale della BCE, mentre l’ammontare corrispondente alla deroga rappresenta l’importo minimo assegnato alla BCN (che può essere superiore a quello calcolato in base alla sua quota nel capitale della BCE). Ovviamente, se alcune BCN detengono volumi di NFA corrispondenti alle deroghe che eccedono le rispettive quote di capitale, l’importo di NFA accordato alle altre BCN è ridotto per far sì che il massimale delle NFA dell’Eurosistema non sia mai superato.

Vi sono tre tipi di deroghe.

• Deroga storica (di cui all’allegato III dell’ANFA): assicura che le BCN non debbano ridurre le NFA al di sotto di un certo livello connesso alla loro situazione storica di partenza.
• Deroga relativa a specifiche attività: tutela alcune consistenze di attività (definite nell’allegato IV dell’ANFA) che non possono essere cedute facilmente dalle BCN per vincoli contrattuali o di altra natura.
• Deroga dinamica: consente l’aggiustamento nel tempo della deroga storica per le BCN più piccole, in misura proporzionale all’aumento o alla diminuzione del massimale delle NFA dell’Eurosistema.

A una BCN si applica solo la deroga di importo maggiore fra le tre.

Se alcune BCN intendono detenere un importo inferiore a quello assegnato loro, mentre altre un ammontare superiore, la parte inutilizzata dalle prime è ridistribuita attraverso un meccanismo accentrato definito nell’ANFA. La ridistribuzione del margine inutilizzato, che avviene nel contesto della calibrazione annuale dei massimali delle NFA, ha natura temporanea ed è ricalcolata al momento della successiva calibrazione. La ridistribuzione non influisce sull’ammontare aggregato del massimale di NFA di tutte le BCN dei paesi dell’area dell’euro, che è stabilito in base alle decisioni di politica monetaria del Consiglio direttivo.

Questa scelta dipende da preferenze istituzionali. Alcuni paesi hanno specifici vincoli di legge agli investimenti effettuati dalla BCN per finalità diverse dalla politica monetaria. Altri paesi prevedono che la BCN, una volta assolti i compiti di politica monetaria, tenga conto degli interessi dei partecipanti al suo capitale. Inoltre, alcune BCN hanno dal lato del passivo ingenti depositi della clientela e/o delle amministrazioni pubbliche, i quali incidono sui portafogli di attività non connesse alla politica monetaria.

Vi è anche una ragione storica: prima dell’introduzione dell’euro nel 1999, una serie di banche centrali europee disponeva di riserve valutarie piuttosto cospicue per la gestione del cambio, in particolare rispetto al marco tedesco. Una situazione simile si è osservata anche con l’ingresso di Stati membri dell’UE nell’area dell’euro dopo il 1999: prima di entrare a far parte dell’Eurosistema, le loro BCN detenevano riserve ufficiali abbastanza consistenti da poter intervenire sul cambio nei confronti dell’euro. Le diverse situazioni di partenza delle BCN spiegano le considerevoli differenze nella composizione dei loro bilanci, che talvolta si sono protratte anche per anni dopo l’adesione del rispettivo paese all’area.

Se una BCN dovesse superare sistematicamente il proprio massimale di NFA vi potrebbero essere ripercussioni sull’attuazione della politica monetaria. Per questo motivo la BCE verifica con cadenza annuale la conformità delle BCN all’ANFA. Ove necessario, in virtù dell’articolo 14.4 dello Statuto del SEBC e della BCE, il Consiglio direttivo può sottoporre a divieto, restrizioni o limiti le operazioni delle BCN non connesse alla politica monetaria, se queste interferiscono con gli obiettivi e i compiti del SEBC, inclusa la politica monetaria dell’Eurosistema. Finora non si sono mai verificati scostamenti ingiustificati dai massimali delle NFA.

Uno scostamento è giustificato se, ad esempio, è dovuto a impegni internazionali nei confronti del Fondo monetario internazionale (FMI) oppure all’erogazione di liquidità di emergenza (emergency liquidity assistance, ELA) da parte della BCN al sistema bancario nazionale (in quanto l’ELA rientra nelle NFA, secondo la definizione dell’ANFA). In tal caso, la BCN deve ridurre prima possibile le proprie NFA per ripristinare la conformità all’accordo. Se la violazione è riconducibile a prelievi dell’FMI, la BCN ha a disposizione un anno per porvi rimedio.

Non è un problema se le NFA sono al di sotto del livello massimo calcolato. In linea generale questa è una situazione consueta, però dal 2014 si è accentuata. Ciò implica che il fabbisogno di liquidità generato nell’area dell’euro dalle banconote in circolazione è superiore all’effetto di immissione di liquidità derivante dalle NFA dell’Eurosistema. Si sopperisce invece al fabbisogno di liquidità attraverso gli strumenti di politica monetaria, le regolari operazioni di rifinanziamento dell’Eurosistema, gli acquisti definitivi o le operazioni temporanee di tipo strutturale.

Questa situazione non si è mai verificata ed è molto improbabile che si verifichi. L’ANFA è un accordo stipulato all’unanimità tra le BCN e la BCE; tutte le parti si sono impegnate a rispettarlo. Inoltre, per ridurre ulteriormente il rischio che l’importo complessivo delle NFA risulti troppo elevato, si applicano ipotesi prudenti per determinare i massimali delle NFA. Quindi, anche se le NFA dovessero superare l’ammontare massimo e, di conseguenza, le operazioni di politica monetaria dovessero essere più contenute rispetto a quanto prospettato in precedenza, probabilmente si conseguirebbe comunque la posizione di liquidità strutturale voluta. Pertanto, l’entità delle operazioni di politica monetaria potrebbe essere inferiore a quella più idonea per una sua efficace attuazione, ma la situazione non sarebbe problematica nel breve termine e la BCE interverrebbe per porvi rimedio. Nel caso in cui siano necessarie azioni correttive, il Consiglio direttivo dispone di vari strumenti per assicurare che le operazioni di politica monetaria abbiano un’entità sufficiente. Per quanto riguarda ad esempio il volume delle operazioni di rifinanziamento, il Consiglio direttivo può ricorrere a operazioni di assorbimento di liquidità o innalzare i requisiti di riserva obbligatoria.

La calibrazione periodica dell’ANFA si basa su ipotesi prudenti. I massimali delle NFA includono margini sufficienti a fronteggiare andamenti imprevisti. Ad esempio, nel calibrare i massimali si assume che le banconote in circolazione permangano sul livello medio osservato nel terzo trimestre dell’anno in corso.

L’ANFA è stato adottato per evitare che le NFA interferiscano con la politica monetaria. Se l’ammontare delle NFA eccedesse comunque il massimale complessivo, le operazioni di politica monetaria potrebbero risultare troppo contenute per un’attuazione efficace della politica monetaria.

Non incide solo l’importo delle NFA ma anche la loro composizione. Ad esempio, se un’operazione di politica monetaria e un’operazione condotta per altre finalità si compensano fra loro (come potrebbe accadere se una riguarda l’acquisto di un titolo e l’altra la vendita dello stesso), questa evenienza può trasmettere segnali contrastanti sulle intenzioni di politica monetaria dell’Eurosistema o ridurre la sua efficacia. Un altro esempio è dato dalle operazioni in valuta delle banche centrali, che possono influire sui tassi di cambio o essere erroneamente interpretate come interventi sui cambi. Affinché tali eventi non interferiscano con la politica monetaria, la BCE ha adottato alcune misure a integrazione dell’ANFA, fra cui l’Indirizzo della BCE su operazioni di gestione di attività e passività nazionali da parte delle banche centrali nazionali (BCE/2019/7) e la Decisione della BCE su un programma di acquisto di attività del settore pubblico sui mercati secondari (BCE/2015/10). L’indirizzo è inteso a controllare, ad esempio, gli effetti netti sulla liquidità delle operazioni delle BCN, mentre la decisione limita, fra l’altro, le consistenze di determinati titoli idonei ai fini del programma di acquisto di attività del settore pubblico presenti in tutti i portafogli delle banche centrali dell’Eurosistema.

Come illustrato sopra, l’ANFA stabilisce un massimale per le NFA delle BCN, che limita al tempo stesso l’effetto sulla liquidità delle operazioni delle BCN non connesse alla politica monetaria. Inoltre, in questo tipo di operazioni le BCN e la BCE agiscono da investitori istituzionali. Quando le BCN effettuano acquisti per i portafogli non inerenti alla politica monetaria applicano criteri simili a quelli degli altri investitori istituzionali e vagliano le loro decisioni separatamente da quelle di politica monetaria. Devono attenersi alle regole stabilite nell’ANFA e negli altri indirizzi applicabili. La BCE è regolarmente informata 1) sulle operazioni condotte dalle BCN per fini diversi dalla politica monetaria, alcune delle quali richiedono previa approvazione della BCE, 2) sulle attività e passività delle BCN e 3) sull’ammontare atteso ed effettivo delle NFA. La BCE può intraprendere azioni correttive se le operazioni segnalate non connesse alla politica monetaria interferiscono con l’orientamento di politica monetaria. Infine, il Consiglio direttivo può adottare misure specifiche vincolanti per le BCN.

Le attività e le passività delle BCN non inerenti alla politica monetaria sono rese pubbliche nel rispetto delle norme nazionali ed europee. In conformità a queste disposizioni, le BCN decidono se diffondere informazioni sulle attività e passività detenute per finalità diverse dalla politica monetaria, inclusa la composizione dei propri portafogli non connessi alla politica monetaria. La maggior parte delle BCN fornisce maggiori dettagli in documenti come il rapporto annuale e nel sito Internet, riportando ad esempio una scomposizione delle attività fra debito pubblico e non pubblico. Al pari di altri investitori, le BCN non divulgano informazioni che potrebbero consentire di trarre indicazioni sulle loro future decisioni di investimento.

L’Eurosistema non ha il mandato di rendere nota la composizione delle attività e passività delle BCN non inerenti alla politica monetaria.

La BCE ha il compito di vigilare sul rispetto del divieto di finanziamento monetario da parte delle banche centrali del SEBC, come sancito dal Trattato sul funzionamento dell’Unione europea e dallo Statuto del SEBC e della BCE. Questo aspetto non è trattato dall’ANFA, che verte esclusivamente sulla posizione di liquidità strutturale auspicata per l’attuazione della politica monetaria e definisce quindi l’importo delle NFA. L’ANFA non tratta neppure la composizione delle attività e delle passività non inerenti alla politica monetaria, né le relative modalità di acquisizione.

Per la verifica del rispetto del divieto di finanziamento monetario, le BCN del SEBC sono tenute a fornire informazioni sulle proprie attività alla BCE, che può così monitorare che le BCN non finanzino gli Stati acquistando titoli di debito del settore pubblico nel mercato primario. La BCE monitora anche gli acquisti nel mercato secondario. I risultati dei controlli e delle valutazioni condotti al riguardo sono pubblicati nel Rapporto annuale della BCE.

Questa materia non è trattata dall’ANFA, ma è oggetto degli articoli 123 e 124 del Trattato sul funzionamento dell’Unione europea (che è la fonte suprema del diritto europeo). Il Consiglio direttivo della BCE stabilisce le regole applicabili a tutte le operazioni di investimento delle BCN per assicurare che queste non contravvengano al divieto di finanziamento monetario. Gli acquisti di titoli di debito del settore pubblico nel mercato primario sono vietati e le BCN devono segnalare le operazioni condotte nel mercato secondario. La BCE vigila sul rispetto del divieto di finanziamento monetario e riferisce in merito nel suo Rapporto annuale.